RWA是比特币ETF的下一步，还是稳定币的魔改版？
2024-04-15 • By okx交易所
韭菜从周期中学到的唯一教训，就是没有从历史中吸取到任何教训。
在Ethena的高额利息前，Luna-UST的惨重过往也只是陈年往事，重新回到一场比拼谁跑得快游戏。
即使是MakerDAO的DAI也难逃诱惑，改变了自己往常USDC套壳的低风险套娃，积极拥抱USDe的高额回报。
而Ondo虽然发行的USDY不到三周，TVL从1亿攀升到2亿，不过拉上了贝莱德成立的BUIDL基金一起抗风险，共同做大做强RWA生态。
如我们所见，上述三种都是稳定币，还都是RWA的最新发展动态——现实资产上链、链上原生套利、最终反哺到现实资产，形成三个首尾相连但又独立运行的小世界。
RWA新形式具体而言，现阶段的RWA不只有聚焦稳定币这一个重点，还有以下几个新趋势。
现实世界以美元计价：现实资产聚焦美债、美元、债券和合规稳定币这四大类资产，与其说是现实资产上链，不如说是美元相关资产上链。加密世界的双币本位：比特币和以太坊的地位得到加密世界普遍承认，以太坊不仅作为资产发行链，ETH也取得等同于“比特币”储备金的作用。融合取代变革：传统金融和交易所成为加密货币运行的基础设施，RWA来源是它们，最终流向也是它们，甚至它们的存在也不再是一个问题，现实的引力终究压低了梦想的头颅。从美元潮汐到ETH“本币通缩——再流通”本位每轮牛熊周期，都是以比特币为开头，然后出现吸储大盘，比如交易所、DeFi或者稳定币，然后某个项目流动性危机出现，最终全部崩盘。
但是本轮周期与之不同，一方面，场外资金带来了600亿元的ETF资金，改善了以往的美元降息——加息周期都会在世界范围内造成“潮汐”般的美元荒，比特币充当了蓄水池的作用，适当缓解了这种危害，当然蓄水池还有10倍以上的扩充空间。
总结要点1：比特币具备二象性，即使现实资产，也是加密资产。
这种蓄水池接下来有两种发展路径，一是继续增加比特币的容量，二是寻求更多的ETF产品，比如以太坊。
另一方面，以太坊的质押体系造就了场内的“本币通缩——再流通”机制，以ETH为计价资产，即使质押发行资产（LSDfi）、再质押发行资产（LRTfi）最终崩盘，但是ETH自身的质押收益并不会减少，牛市期间随着使用量的巨幅增加，反而是在通缩增值。
也就是，做多ETH，美元计价的收益会增加，做空ETH，ETH本位计价的收益也不会降低，前提是ETH能和比特币一样，成为加密世界的不死鸟。
总结要点2：只要能穿越牛熊，多空都赚就有可能实现，熊市亏损牛市补回。
现在转换下思路，如果一种东西与美元相等，即美元计价永远是1:1锚定，并且使用金银复合本位（BTC+ETH）作为发行准备金，并且和交易所无缝融合，那么这种RWA模式下的USDe能否穿越牛熊呢？
总结要点3：不要抵抗中心化交易所，而要将其作为利润来源之一。
我们无法预知未来，只能依据过往去假设未来，并给出自己的看法，USDe大概率会崩，但是牛市够长的话，可能会平稳的下滑，最终泯然众币矣，如果ETH价格急剧崩塌，那USDe也会迅速崩塌。
依据以上三个要点，以USDe来讲清楚为啥是这个结论。
USDe原理USDe的发行与ETH的多空单挂钩，按照AC的理论，现货交易就是没有杠杆、或者1倍杠杆的永续合约，买入就是做多，卖出就是做空。
USDe的Delta中性也差不多可以这样理解，即抵押物是stETH和BTC等，相当于买入做多，与之同时，在交易所买入对应的做空比例，一正一反，所谓中性和风险对冲，即是如此。
这里面存在着两个收益，stETH自带4%左右的收益，其次是做空会收到多头给的费率，两相一结合，在牛市期间，ETH价格会持续上涨，以USDe计价的收益率也就高到离谱。
那么风险也就随着而来，就是ETH价格下跌，那么如前所述，以U计价的收益不仅会消失，甚至在交易所需要给多头费率，资不抵债，瞬间崩盘。
但是这里的生机在于，ETH价格下跌，stETH的ETH本位收益依然存在，只要苟到牛市，依然可以卖出ETH获利，只需要人们坚信如此并不撤资。
在牛市期间，一切都好说，针对BTC/ETH等资产，交易所在一定程度上需要空头来维持流动性，再加上拔网线、插针等技术已经无比熟练，不太会计较。
但如我们所见，与其说USDe锚定ETH衍生品来定价，不如说是依赖交易所来运行，交易所自身就是一个黑箱，这不是接入预言机能解决的问题，何况撸费率养活自己的USDe家人们，不知道交易所们作何应对。
USDe实在是很有创意，忍不住写在文章中部，接下来是Ondo的新业态以及MakerDAO的DAI会往何处去的猜测。
其中，Ondo其实还是更像把美债等资产做成代币化，但是代表了RWA挂钩资产类型的全面美元化和“虚拟化”的特点，即如房产等实物资产和其他货币已经不再是未来主要方向。
脱实向虚，快乐升天而MakerDAO代表着链上协议的苦苦挣扎，MakerDAO通过提案直接买国债还历历在目，没想到RWA之路愈发迷惘，到底该上链，还是原生资产下链，还是结合起来搞，也许思路还需要时间去验证。
分野之势，如何与野蛮人周旋在论述完BTC/ETH的复合本位体系后，海量场外资金的切入也不都是利好，贝莱德、富兰克林邓普顿等资管巨头的资产是比特币市值的十倍以上，但至少跟他们合作有对抗SEC监管的底气和源源不断的弹药支持，三国之势已经形成。
传统金融巨头：开辟新战场，不仅停留在期货/现货ETF阶段，希望能进入链上市场，进行更多具备创新性的组合实验；RWA项目方：从加密视角出发，希望和传统金融巨头合作，目标是借壳合规，成为主流化的金融投资选择，而非对抗监管部门，或者说对抗是一种表面姿态，核心还是想被诏安；监管部门：尽力阻挡，挡不住就寻求控制，OFAC控制以太坊节点，SEC控制“证券”定义，国会和美联储主要关注稳定币和交易所，洗钱和非法证券发行是最常用的手段。从比特币和以太坊的角度来说，监管已经在事实上放行，ETH现货ETF的通过只是时间问题，但是对于更小的项目方而言，并不具备单独对抗监管的能力，委身于传统金融巨头，并主动进行KYC/AML等措施，希望降低外人对其金融颠覆者的刻板印象，而是将自身包装成既有体系内的创新者。
或者说涉及到现实资产的都很难，现实引力过于沉重，简单粗暴的来说，可以直接把RWA的路线分为三个阶段：
东方“链改狂潮”，一切都可上链，主打可溯源、可记录，比如公信宝就是如此，最终都是一地鸡毛；西方“代币化”（"Tokenization"），实物资产、虚拟资产代币化后上链，比如房地产项目RealT最为典型，其次还有Maple、Centrifuge等借贷产品。其后就是如今的美元金融资产上链，以及BTC/ETH的原生资产和既有金融体系的融合发展之势。以上是我的一家之言，在RWA.XYZ的分类中，分为借贷、美债、稳定币和不动产四类，我还是坚持自己的观点，本轮的RWA只分为美元相关资产上链，BTC/ETH下链，以稳定币为主要发行方式，借贷作为补充的发展路径。
但是这里面会存在三方掣肘，分别是CeFi的控制欲望，CEX的作恶冲动，以及监管（SEC）的大手。
以Ondo为例，其发行了分别基于美债的OUSG、生息稳定币USDY两种主要产品，未来产品类型会进一步更新，其机制设计都比较类似，都是沿着注册实体、四大审计、银行/机构托管，投资于美元资产路径去发生作用，不再赘述。
OUSG组件以OUSG为例，其主要资产构成是贝莱德的短期国债ETF产品，不过Ondo已经和贝莱德深度绑定，会继续推进和贝莱德RWA产品BUIDL的合作，是最为典型的双向融合的示范。
如果更进一步，可以直接帮老钱管钱，比如Compound直接创始人的Superstate直接购买美债产品，然后进行代币化发行，过程当然乏味，核心是代表加密世界的已经诞生一群OldMoney，他们已经度过追求高风险和高收益的大航海时代，准备带着劫掠来的金银珠宝上岸岁月静好。
但是源源不断的有生力量并不想直接放弃，比如MakerDAO的DAI就已经准备迎接USDe的高收益，初期将6亿DAI投入其中，最高可充值至10亿美元，不仅DeFi能套娃，这稳定币竟然也能成为另一种稳定币的娃，必须要注意，USDe的本质可不是美元等价物，而是ETH波动性等价物。
加密世界面对庞大的现实资产，表现的还稍显稚嫩，和动辄上万亿美元的资管巨头相比，数亿、数十亿的TVL简直是没眼看，更重要的问题是，我们究竟是认为RWA是未来的重要资产形式，最起码和ETF一样主流，还是只是加密圈的单相思，代币炒完利好，剩下一地鸡毛。
